7月信用债发行回暖但分层加深

企业信用债发行正在回暖，结构性分化的隐忧也在加深。

Wind数据显示，2019年7月1日-24日，公司类信用债（口径：企业债、公司债、短融、中票、PPN）总发行量已达到7149亿元，较6月份的5713亿元有了较大幅度的提升，亦高于去年同期的6174亿元；截至24日，7月份的净融资额亦已达到1105亿元，高于6月份的923亿元，并接近去年7月份的1228亿元。

此外，7月至今取消或推迟发行的债券共计29只，较6月份的52只，亦大幅减少。

“7月份整体有所回暖，但发行人融资的分化趋势并未扭转过来。”北京某头部券商投行部人士对21世纪经济报道记者表示，由于6月中下旬以来市场流动性非常充裕，“优质央企和大国企发债更为容易，而且成本下降了，但资质不好的依旧难发。”

中信证券固收分析师吕品对21世纪经济报道记者表示，目前融资情况相比较六月份好一些，更多的是因为流动性的缓解，“但信用的基本面似乎并没有大幅改善，后续企业在融资情况仍然不是很乐观。”

边际回暖下分层加剧

在一些市场人士看来，近期的回暖主要是资金面宽松在驱动。

受5月底某城商行被接管事件影响，中小银行同业存单骤降，在银行打破刚兑的情绪影响下，非银金融机构资金开始变得紧张，引发流动性分层。此后，央行为中小银行提供数千亿规模再贷款，提高了部分头部券商在银行间市场发行金融债的额度，并鼓励头部券商融出资金给其他非银机构。

“6月下旬以来，资金面很宽松，驱动机构风险信心回暖。”北京某股份行资管部投资经理对21世纪经济报道记者表示，但整体上，“因为今年信用债爆雷的情况还是比较多，机构最主要的任务还是防止踩雷，可能绝大部分钱还是流向了高等级的主体。”

Wind数据显示，7月至今有主体评级信息的信用债发行数量为599只，其中发行人主体评级为AAA、AA+、AA及AA-的分别有358只、140只、97只及4只。AAA和AA+主体发行人数量占比高达83.14%。

“从去年五六月份出现违约潮以来，中低评级主体被挤出市场的趋势并没有改变。”前述北京头部券商投行部人士对21世纪经济报道记者表示，去年是以民企为主，今年可能结构化发债被监管层重点关注，“中低等级的城投也越来越难发。”

房企发债压力加大

因体量庞大且较易受政策影响，城投与房地产这两类信用债发行人是市场紧盯的对象。

截至目前，除了去年新疆兵团一只中期票据技术性违约外，公开市场上的城投债尚未出现真正无法偿还的违约案例。

据光大证券研究院首席固收分析师张旭总结，在某城商行被接管事件之后，市场对城投债的担忧增加：一方面，投资者担心中小银行的信用供给收缩影响至城投债；另一方面，投资者担心结构化融资受阻后，城投主体的债券融资可能受到影响。

“这两个因素可以归结为‘市场不给力’。”张旭对21世纪经济报道记者表示，对于城投主体而言，影响大的并不是“市场不给力”，而是“政策不给力”。“例如，2017年一季度至2018年三季度这段时间，有关隐性债务治理的政策力度较大。但目前的政策基调与那段时间有较为明显的不同，更加强调‘加大逆周期调节力度’。”

“2019年下半年城投债的违约风险依然可控，城投主体的资金压力将得到明显改善，现金流状况也会好于去年同期。”张旭说。

相比之下，房地产企业的债券融资压力则更大一些。

5月份以来，一行两会陆续出台政策，收紧房地产企业的融资途径，措施包括：信托领域强调不向四证不全、开发商或股东资质不达标、资本金未足额到位等不达标的房地产项目提供直接或间接融资；央行和证监会则盯上“地王”企业，在债券市场融资上“限主体，限用途”；7月12日，发改委一纸文件，将房企海外发债的门槛抬升到几乎只能“借新还旧”的地步。

东方金诚首席债券分析师苏莉近期接受21世纪经济报道记者采访时称，下半年地产债和房地产信托都处于到期高峰，房企再融资压力较大，上半年地产债发行量上升主要也是受借新还旧需求拉动。

“目前，政策上收紧了对信托和海外发债的监管，可能将倒逼房企更多在境内发债。下半年地产债发行将保持高位，但在政策收紧预期影响风险偏好的情况下，部分融资能力较弱的房企债券发行将面临较大难度，流动性风险值得关注。”苏莉说。