负利率现象反映了全球经济的脆弱性

日前，财政部原副部长朱光耀在出席某论坛发表演讲时表示，全球负利率值得高度警惕。全球以负利率标价的债券规模高达17万亿美元，这对全球金融市场的稳定造成了重大挑战。

他认为，美联储从10月15日开始每月购买600亿美元规模的债券，至少持续四个月，购买规模达到2400亿美元。美联储这种债券购买上的重大政策调整值得高度关注。在美联储货币政策调整的同时，欧央行的利率水平已经是-0.5%，这对全球经济和金融市场的影响值得高度关注，尤其要警惕新危机的出现。

他认为美联储政策转变考量的是提高流动性、对股市形成支撑、缓解企业债务压力。现在不少经济学家认为，如果爆发新的经济危机，将很可能是由企业债券引起的。事实上，包括美联储主席鲍威尔在内的很多人认为，美国公司债务的快速增长可能对金融稳定构成威胁。

2008年后，美联储多次实施量化宽松政策，出现了长期低利率现象，这鼓励了市场愿意借更多的钱，最终导致债务泛滥。美联储的数据显示，截至2019年6月30日，美国非金融企业借款已升至创纪录的9.95万亿美元，占GDP的47%。其中，约有2.9万亿美元的未偿BBB公司债，是2008年的四倍多，占投资级公司债券的50%，这些都是违约可能性相对较高的企业。

但是，这些债务中大部分并没有用于投资生产，而是被用于支付股息、股票回购和收购。通过债务融资进行股票回购是最近几年美国股市屡创新高的主要动力。国际货币基金组织在其最近发布的《全球金融稳定报告》中指出，一些市场的资产价格过高，带来金融稳定风险，其中，主要包括美国和日本的股票市场估值过高。报告还提到，8个主要经济体的公司在借入更多债务，但其偿债能力在减弱。

低利率不仅鼓励了企业借债，消费者的债务总额也在增长。截至2019年第二季度末，美国消费者债务总额达到13.9万亿美元，美国消费者债务总额连续第10个季度创下历史新高。其中，消费者抵押贷款债务也达到了创纪录的9.4万亿美元。虽然，存在借款人数量增加的状况而使得人均债务额降低。但是，如此高的债务总额也意味着驱动美国经济繁荣的消费需求后继乏力，并会传导至公司的业绩，从而导致一些债务缠身的公司面临考验。

这也是为什么美联储从10月15日开始每月购买600亿美元债券的原因。美联储主席鲍威尔表示，这不是量化宽松。的确，从美联储的购买行动看，它主要关注短期债券而不是购买长期债券，它的目标只是影响短期债务工具，这些工具通常被用作回购市场的抵押品。美联储的最终目的是稳定隔夜借款利率，解决市场流动性方面的担忧，避免债务违约。

长期低利率的宽松政策本身就是希望通过更多的债务刺激增长，但是却积累了更多的脆弱性，使得金融政策被债务绑架。一旦货币政策收紧，就会对资产价格与庞大债务产生压力，可能会出现信贷质量恶化。这也是为什么会有如此多的负利率现象出现，而17万亿美元负利率债券的投资者，显示了市场规避风险的决心有多大，这就像一面镜子，反映了市场风险有多么高。

那么，美国可能通过增加财政开支维持经济增长，避免经济下行带来的金融风险吗？事实上，美国政府的这种能力也受到限制。2019财年前10个月（2018年10月1日至2019年7月31日），美国财政赤字达到8668亿美元，已经超过2018财年的全部赤字；到今年8月，进一步突破1万亿美元，成为2011年以来美国最大的赤字。因此，虽然美国一些数据——比如就业率、消费等——看上去让经济显示出繁荣景象，但风险可能随着经济放缓而成倍放大。

长期以来，因为发达经济体的利率更低，促使资本从发达经济体流向新兴经济体，使得新兴经济体外债持续增加。据国际货币基金组织的数据显示，新兴市场经济体的中位外债水平从2008年相当于出口的100%上升到目前的160%。如果金融状况明显收紧导致借款成本上升，将使这些经济体更难以偿还债务。因此，在全球金融危机爆发十年之后，全球经济的脆弱性增加了，而不是减少了。

虽然我国的政府和公司债务水平也处于较高位置，不过绝大部分是国内债务，并不受国际金融市场过多影响，尤其是考虑到我国的利率还处于相对较高水平。但应该注意，全球经济放缓对中国经济的影响需要更加重视。